Kẽ hở pháp lý đang bị lợi dụng
Nghị định 90/2011/NĐ-CP về phát hành trái phiếu doanh nghiệp có phạm vi điều chỉnh là phát hành trái phiếu riêng lẻ. Theo đó, phát hành riêng lẻ là phát hành trái phiếu cho dưới 100 nhà đầu tư, không kể nhà đầu tư chuyên nghiệp và không sử dụng phương tiện thông tin đại chúng hoặc Internet. Thế nhưng, qua thực tiễn áp dụng nghị định này, một kẽ hở pháp lý đang bị lợi dụng.
Theo Bộ Tài chính, phần lớn các doanh nghiệp phát hành trái phiếu đang hiểu trái phiếu riêng lẻ chỉ bị giới hạn khi phát hành cho dưới 100 nhà đầu tư trên thị trường sơ cấp, còn sau khi phát hành, việc giao dịch và nắm giữ trái phiếu trên thị trường thứ cấp không bị giới hạn.
Điều này dẫn đến có trường hợp trái phiếu doanh nghiệp được phát hành riêng lẻ, sau đó được niêm yết và giao dịch để tránh phát hành ra công chúng (theo quy định của Luật Chứng khoán) với tiêu chuẩn, điều kiện cao hơn, khắt khe hơn.
Về câu chuyện lách luật để bán trái phiếu doanh nghiệp cho nhà đầu tư cá nhân, lãnh đạo một công ty quản lý quỹ cho biết, một số định chế tài chính mua trái phiếu của doanh nghiệp lớn trên thị trường sơ cấp, rồi nắm giữ trong vòng vài tháng để hợp thức hóa tư cách của nhà đầu tư tham gia đợt phát hành riêng lẻ. Sau đó, họ chia nhỏ lượng trái phiếu này và bán cho rộng rãi nhà đầu tư cá nhân.
Để câu khách, lãi suất của trái phiếu được đẩy cao hơn mặt bằng lãi suất tiền gửi tiết kiệm cùng thời điểm từ 2 - 3%/năm, thậm chí cao hơn. Tất nhiên, các định chế tài chính này có sự "hợp tác" với doanh nghiệp phát hành từ trước.
Không chỉ mời chào người mua bằng lãi suất cao, một số định chế tài chính trên còn liên kết với ngân hàng đứng ra cam kết mua lại trái phiếu khi nhà đầu tư muốn chuyển nhượng, nên càng hút nhà đầu tư tham gia.
Đáng nói là có những tổ chức mua lượng lớn trái phiếu trong đợt phát hành thứ cấp có mối quan hệ gần gũi (ví dụ công ty mẹ - công ty con) với tổ chức phát hành, lẫn ngân hàng đứng ra bảo lãnh, nên đây đang là một dạng thức lách luật để phát hành trái phiếu ra công chúng.
Một số lãnh đạo chủ chốt của ngân hàng đứng ra bảo lãnh còn có chân trong hội đồng quản trị của công ty phát hành trái phiếu.
Với kiểu đi đường vòng này, cả đơn vị tư vấn lẫn tổ chức phát hành ít chịu những ràng buộc khắt khe về minh bạch thông tin, điều kiện phát hành so với khi phát hành trái phiếu ra đại chúng. Trong khi đó, cách huy động vốn như vậy mang “màu sắc” của phát hành ra đại chúng để huy động vốn của nhà đầu tư cá nhân.
Cuộc chơi mang tính riêng tư giữa tổ chức phát hành, ngân hàng bảo lãnh và đơn vị tư vấn “tuy ba mà một” trên với nhà đầu tư cá nhân nhỏ lẻ diễn ra dưới sự “đạo diễn” của bên phát hành và tư vấn, nên tiềm ẩn rủi ro cho nhà đầu tư.
Dẫu rằng, nhà đầu tư thu lợi cao thì đương nhiên phải chấp nhận rủi ro lớn, nhưng “cuộc chơi” đang diễn ra dưới hình thức lách luật, mà không phải nhà đầu tư cá nhân nào cũng nhận diện và phòng ngừa
rủi ro được.
Bởi vậy, một khi xảy ra tranh chấp thì nhà đầu tư cá nhân dễ đối mặt với tình cảnh “ba đánh một…” (liên minh công ty phát hành, ngân hàng bảo lãnh và công ty con của ngân hàng - đơn vị mua trái phiếu trong đợt phát hành riêng lẻ).
Đáng ngại hơn, khi trái chủ gặp vấn đề thanh toán nợ, thay vì chỉ tác động trong phạm vi hẹp nếu trái phiếu phân phối qua phát hành riêng lẻ, thì mức độ tác động khó lường sẽ lan rộng trong rộng rãi nhà đầu tư cá nhân. Khi đó, những vấn đề phát sinh về khiếu kiệu, giải quyết tranh chấp sẽ trở nên phức tạp. Thực tế này đang đòi hỏi cơ quan quản lý cần khẩn trương có giải pháp để bịt kẽ hở pháp lý đáng ngại trên, để tránh những hệ lụy mang tính hệ thống.
Giải pháp của Bộ Tài chính
Theo Bộ Tài chính, để giao dịch, mua bán trái phiếu riêng lẻ, nhà đầu tư cần có kiến thức và kinh nghiệm về tài chính doanh nghiệp, nên cơ quan quản lý không khuyến khích nhà đầu tư cá nhân tham gia vào thị trường trái phiếu doanh nghiệp nhằm tránh rủi ro cho chính đối tượng nhà đầu tư này.
Trong quá trong tổng kết thực tiễn để hoàn thiện dự thảo Nghị định sửa đổi Nghị định 90/2011/NĐ-CP, cơ quan quản lý đã nhận diện được tình trạng lách luật để bán trái phiếu của đợt phát hành riêng lẻ cho nhà đầu tư cá nhân.
Theo đó, cần thiết phải quy định cụ thể về phạm vi phát hành trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ cả trên thị trường sơ cấp và thứ cấp theo hướng giới hạn số lượng nhà đầu tư nắm giữ trái phiếu, đảm bảo dưới 100 nhà đầu tư không kể nhà đầu tư chuyên nghiệp như quy định tại Luật Chứng khoán. Nội dung này đã được Bộ Tài chính thể hiện tại dự thảo Nghị định sửa đổi Nghị định 90/2011/NĐ-CP.
Trao đổi với phóng viên Báo Đầu tư Chứng khoán, nhiều thành viên thị trường trái phiếu bày tỏ sự ủng hộ với cơ quan soạn thảo về hướng sửa đổi trên.
Đại diện Bộ Tài chính cho biết, trên cơ sở tiếp thu ý kiến các thành viên thị trường trái phiếu, cơ quan quản lý, dự thảo Nghị định sửa đổi Nghị định 90/2011/NĐ-CP đang được khẩn trương hoàn tất, để sớm trình Chính phủ xem xét ban hành, qua đó khắc phục các bất cập, vướng mắc của quy định pháp lý hiện hành, đồng thời mở ra những giải pháp mới nhằm hỗ trợ cho thị trường trái phiếu doanh nghiệp phát triển minh bạch, chuyên nghiệp hơn. Mặt khác, tạo thuận lợi cho doanh nghiệp huy động vốn qua kênh trái phiếu, đồng thời mang lại những cơ hội đầu tư minh bạch, hấp dẫn cho giới đầu tư.
Theo Bộ Tài chính, từ khi Nghị định 90/2011/NĐ-CP có hiệu lực (năm 2011) đến cuối năm 2016 đã có 367 đợt đăng ký phát hành trái phiếu doanh nghiệp theo hình thức riêng lẻ tại thị trường trong nước, với khối lượng đăng ký phát hành 183.550 tỷ đồng. Trong đó, có 359 đợt phát hành với khối lượng phát hành thực tế là 129.636 tỷ đồng. Dư nợ trái phiếu doanh nghiệp phát hành trong nước đến cuối năm 2016 là 237.421 tỷ đồng, tương đương 5,27% GDP (trong khi quy mô của kênh tín dụng ngân hàng tương đương 116% GDP). Nhà đầu tư nắm giữ trái phiếu chủ yếu là nhà đầu tư trong nước (khoảng 99% dư nợ trái phiếu doanh nghiệp).
Phát hành riêng lẻ nhưng mang màu sắc đại chúng
TS. Lê Xuân Nghĩa, Nguyên Phó chủ tịch Ủy ban Giám sát tài chính quốc gia
Phạm vi điều chỉnh của dự thảo Nghị định sửa đổi Nghị định 90/2011/NĐ-CP là quy định phát hành trái phiếu của doanh nghiệp theo hình thức riêng lẻ, thế nhưng lại không dựa trên nền tảng phát hành trái phiếu riêng lẻ, mà mang màu sắc của phát hành đại chúng.
Điều này thể hiện qua các yêu cầu về đăng ký lưu ký đến chế độ kiểm toán... đều gần giống với phát hành trái phiếu đại chúng. Đã là trái phiếu phát hành riêng lẻ thì đương nhiên không có ý nghĩa đại chúng, nên không cần niêm yết, không cần kiểm toán báo cáo tài chính.
Phát hành riêng lẻ có nghĩa là chủ yếu dựa vào niềm tin của nhà đầu tư, nên không cần kiểm toán báo cáo tài chính, nếu có kiểm toán càng tốt. Với 23 công ty kiểm toán hiện tại, họ kiểm toán trên 1.000 công ty trên sàn chứng khoán đã quá tải. Do đó, nếu buộc các loại hình doanh nghiệp ngoài sàn chứng khoán phải kiểm toán báo cáo tài chính mới được phát hành trái phiếu thì sẽ ảnh hưởng đến tiến độ phát hành, gây quá tải cho các công ty kiểm toán.
Trái phiếu phát hành riêng lẻ thì lưu ký để làm gì? Đã lưu ký trái phiếu thì cần tổ chức sàn giao dịch để niêm yết, chứ lưu ký không thôi chẳng có ý nghĩa gì. Trong khi trên thực tế có tình trạng 1 nhà phát hành bán trái phiếu cho 1 - 2 nhà đầu tư, vậy thì lưu ký làm gì? Điều này có gây khó khăn, tốn kém cho nhà phát hành không, trong khi lẽ ra cần đơn giản hóa tối đa để giúp doanh nghiệp thuận lợi khi tìm vốn qua phát hành trái phiếu.